受益两材合并，工程/环保业务迎来新机遇,业绩有望重回快车道
公司是世界水泥工程龙头, 2017H1 末水泥工程全球市占率超过 45%,我们认为在两材合并逐步推进后,公司工程与环保业务均迎来重要发展机遇:1)水泥工程主业面临竞争大幅减小, EPC 与 EPC M 市场均明显扩容,多元化工程订单快速增长,未来有望深度受益于新集团工程业务整合; 2)水泥窑协同处置危废业务有望迎来新机遇,潜在年运营利润可观,内生外延公司环保业务有望快速发展。此前公司受累于资产与商誉减值损失,我们认为当前时点减值风险已基本消除,未来公司业绩增速有望重回快车道。
工程主业：业务结构优化盈利提升,有望受益大集团工程板块整合
公司今年前三季度新签工程订单 188 亿元,同比下降 3%,降幅大幅减小,Q3 单季度新签订单同比增速达 59%,工程业务呈回暖态势。上半年工程业务毛利率提升 3.89pct。 2016 年至今,毛利率较高的多元化工程及生产运营服务新签订单实现翻倍以上增长,我们预计未来公司工程主业高毛利业务占比将进一步提高。两材合并后中国建材表示将打造国际工程平台,我们认为公司作为集团下唯一工程上市平台,有望受益整合产生的竞争减少与渠道优势,中建材毛利率较高的工程服务板块也存在注入公司的可能。
环保：大平台布局,保守预计水泥窑协同处置潜在年运营净利润 6.4 亿
公司通过内生 外延大力拓展环保业务, 2014-16 年环保订单 CAGR 达48%。目前主要依托河南中材环保(除尘设备销售)、中材环境(烟气治理EPC、水泥窑协同处置固废)、安徽节源(工业节能 EMC、生态环境治理)三个平台开展环保业务。两材合并,公司水泥窑协同处置危废业务发展有望迎来新机遇,公司能够实现全产业链覆盖(设计、施工、投资运营),同时背靠中建材集团(截止 16 年底合并后熟料产能全国占比 22%),有望与集团下水泥企业联合投资运营水泥窑协同处置危废项目。根据我们测算,保守条件下, 水泥窑协同处置危废长期潜在年运营利润贡献可达到 6.4 亿元。
历史财务包袱消除，集团整合/股权激励多因素共助业绩提升
公司 12-14 年间因钢贸案计提坏账 13.37 亿元, 16 年 Hazemag 计提商誉减值 1.24 亿元, 17H1 公司汇兑损失接近 1.5 亿元,多项非经常性因素对公司业绩产生了明显拖累。当前时点,钢贸案坏账风险已出清且逐步转回,我们预计公司未来产生大额商誉减值和汇兑损失的可能性较小,未来业绩将更加真实反映基本面情况。未来公司还有望通过深度参与集团六个一战略实现规模扩张,今年 12 月完成的股权激励也彰显了对未来的信心。
业绩增长有望重回高点,首次覆盖给予“买入”评级
我们假设公司 17-19 年工程业务稳定增长,生产运营及环保业务在新签订单快速增长和两材合并大背景下实现收入快速增长,预计公司 17-19 年EPS0.53/0.83/0.97元,归母净利润增速 83.5%/54.6%/17.9%,CAGR49.6%,结合可比公司估值,认可给予公司 18 年 14-16 倍 PE,对应目标价格11.48-13.12 元,首次覆盖,给予“买入”评级。